本周加密市场整体处于震荡寻找方向的博弈中，主要以反弹下跌为主。利好层面上，币安生态系代币由于与 USD1 推出流动性推广活动出现普涨，特朗普和习近平举行电话会谈透露和谈风向，Circle 上市在稳定币政策下表现亮眼；利空主要聚焦于钢铁关税以及周五的特朗普马斯克骂战，同时降息迟迟未到。此次分享主要关注 Pump.Fun 发币、韩国&新加坡加密政策。

一、Pump.Fun 发币

6.4 日根据消息人士透露，pump.fun 计划以 40 亿美元估值进行 10 亿美元代币销售，代币将面向公众和私募投资者出售，并暗示代币可能会在接下来的两周内发行。此则消息一出迅速引起了市场的广泛讨论。

1.发币契机

• 市场流动性

2025 年 1 月 18 日，特朗普在就职前夕发行了基于 Solana 的 $TRUMP 代币，吸引了大量市场注意力，短期内推动了 meme coin 市场的投机活动。随后，2025 年 2 月，阿根廷总统米莱推出了 $LIBRA 代币，但该代币迅速陷入丑闻，价值暴跌，并引发了市场对政治性代币发行的监管担忧。两次规模浩大的 meme 发行活动迅速抽干了当时的市场流动性。

根据分析公司 Chainalysis 的数据，$TRUMP 和 $MELANIA 代币持有者中有一半的钱包地址之前没有购买基于 Solana 的山寨币的历史。此外，约 47% 的买家在获得这些代币的当天才创建了他们的钱包。如此吸流之下，Doge 下跌了 6%，PEPE 下跌 10.5%。

Solana 的 TVL 则在 $LIBRA 发行期间下降了 10%，而同期 Ethereum 的 TVL 仅下降 2%。在 1 月 17 日达到 355 亿美元的日交易量峰值后，Solana 上的链上活动在 2 月 17 日急剧下降至 31 亿美元。两次事件引发了市场的恐慌情绪，许多投资者从加密货币市场中撤资，导致整体流动性下降。

• 平台围剿

自去年的 meme 热潮后，Pump.Fun 在 Solana meme 赛道基本处于垄断地位，但其赚币就卖以及对 Solana 生态的消极影响导致 Believe 和 LetsBONK.fun 加入混战，并迅速蚕食着 Pump.Fun 的龙头地位和市场份额。

长期以来，Pump.fun 在 Solana meme 币启动板领域占据主导地位，市场份额一度超过 98%。然而，根据 Lookonchain 的数据，在 5 月初期时 Pump.fun 的每日代币市场份额一度急剧下降至 56.2%。LetsBonk 则拥有 29% 的市场份额，Launchlab 占 7%，这种下降标志着 Pump.fun 首次面临真正的竞争，突出了新竞争对手的崛起。

• meme 热潮消褪与收入骤减

Pump.fun 上的交易量已从 2025 年 1 月的 1189 亿美元下降到仅 251 亿美元，降幅高达 79%。

伴随着平台上创建的代币数量稳步下降，每日收入也急剧下降。这种转变表明，对投机性 meme 币发行的兴趣正在迅速消退。5 月份 Pump.Fun 平台产生了 4660 万美元的收入，比 1 月份的 1.37 亿美元下降了 42.85%。

Pump.fun 的主要优势在于其快速发行和即时交易的特性，但缺乏独特的技术或经济模型来保护其市场地位。其收入高度依赖于 Solana 生态系统的整体繁荣，一旦 Solana 的流动性或用户活跃度下降，Pump.fun 的交易量和收入将直接受影响。

2.估值

Pump 的估值能有这么高的唯一能站住的角度就是它的现金流收入，能看到它自从 2024 年 3 月份上线开始，至今的收入已经接近了 7 亿美金。

我们简单使用 P/S（Price-to-Sales Ratio，价格 / 销售比率）来作为衡量估值的指标，低 P/S 可能表示估值被低估，高 P/S 反映市场对未来增长的乐观预期，Pump.fun 的 P/S 比率 9.1，基于 40 亿美元估值和 大概 4.4 亿美元年化收入。

一般范围：

• 低估区间：P/S < 5，可能表明项目被低估，收入相对市值较高，适合价值投资者关注。
• 合理区间：P/S 5–20，反映项目有稳定的收入流，且市场对其增长有一定预期，常见于成熟的 DeFi、Layer 1/2 协议等。
• 高估区间：P/S > 20，可能表明市场对项目未来增长预期过高或存在投机泡沫，需警惕风险。

综合来看，当前 40 亿估值存在偏高风险，尤其若收入持续低迷或竞争进一步侵蚀市场份额。建议密切关注其收入恢复情况、代币销售执行效果及 Solana 生态整体表现。

二、政策监管

1.【6.3】新一任韩国总统李在明承诺将推动加密 ETF 和韩元稳定币发展

• 推动现货加密 ETF 合法化：李在明承诺支持比特币及加密货币现货交易所交易基金（ETF）的合法化，以吸引投资者并促进韩国加密市场与全球接轨。
• 发行韩元稳定币：他计划推出以韩元为锚定的稳定币，旨在遏制资本外流、增强韩国金融主权，并为本地投资者提供更稳定的加密资产投资工具。据韩国央行数据，仅 2025 年第一季度，与美元挂钩的稳定币交易额已高达 57 万亿韩元，占稳定币总交易量的一半以上。
• 引导机构投资：李在明计划引导韩国国民养老基金等国家机构配置加密资产，这被视为一项大胆的政策。他认为，机构投资的进入将显著提升市场规模，并可能推动比特币等主流加密资产价格创新高。韩国国民养老基金是全球最大的养老基金之一，其资产管理规模超 8000 亿美元，若部分配置加密资产，将对市场产生深远影响。
• 优化监管：韩国现行加密监管较为严格，2021 年《特定金融交易信息法》要求交易所进行实名认证和高合规性运营，限制了市场灵活性。李在明计划通过政策调整降低加密交易的税负和交易费用，减轻散户和机构的投资负担，吸引更多市场参与者，并可能修订《特定金融交易信息法》（2021 年实施）中的高合规要求，以提升交易所的运营效率。

2.【6.2】新加坡金融监管机构将禁止未经许可的海外加密货币服务

所有在新加坡注册或运营的加密服务提供商，若未取得 DTSP 牌照，须在 2025 年 6 月 30 日前停止向境外客户提供服务，MAS 明确表示没有任何缓冲期。

• 严格的 DTSP 许可要求：

所有在新加坡注册或设立的实体，无论在境内或境外提供数字代币服务（包括代币发行、交易、托管、转账、节点运营、咨询及发布研究报告），必须获得 MAS 颁发的 DTSP 许可证。或者 持有《支付服务法》、《证券和期货法》或《财务顾问法》规定的现有许可证。不遵守规定的公司将面临严厉的处罚，包括最高 250,000 新元（约合 200,000 美元）的罚款和可能的监禁。

• 广泛的“营业场所”定义：

“营业场所”包括任何用于开展业务的地点（甚至移动摊位），覆盖范围极广，居家办公的海外公司雇员可能豁免，但定义模糊，MAS 拥有最终解释权。

• 数字代币服务定义广：

涵盖代币发行、交易、托管、咨询及发布与数字代币相关的分析或研究报告（电子、印刷等形式），连 KOL 发布投研内容也可能需许可。

• 无过渡期与严格审批：

新规于 2025 年 6 月 30 日直接生效，无过渡期，MAS 表示将“极其谨慎”审批 DTSP 许可，仅在“极其有限情况”下批准，合规门槛极高。

并且 MAS 允许海外公司雇员在新加坡居家办公，但“雇员”定义模糊，项目创始人或持股人员是否属于雇员，由 MAS 自行决定。

目前可能豁免的 57 家机构：

FSM 法案第三阶段（2025 年 6 月 30 日生效）通过严格的 DTSP 监管框架，标志着新加坡从“加密友好”转向强监管，结束了监管套利时代。核心要点包括广泛的许可要求、模糊的“营业场所”定义、覆盖广泛的服务范围、无过渡期及严格的 AML/CFT 措施。短期内，中小项目可能因高合规成本撤离或与 Upbit Singapore 等大型机构合并，长期看，新规或提升市场信任，但可能削弱新加坡作为 Web3 创新中心的吸引力。未来一个月香港、迪拜、东京、马来西亚以及美国可能成为项目方撤退的优选地点。

3.【6.4】摩根大通计划允许客户使用比特币 ETF 作为贷款抵押品

当 BTC 可作为贷款抵押品时，其金融属性显著增强，从“静态资产”转变为“流动资本”，提升了其资本利用率、估值溢价及市场总体需求。客户可通过抵押比特币 ETF 获取贷款，而无需出售资产，这为投资者提供了新的资金利用方式，优化投资策略。

摩根大通作为全球系统重要性银行（G-SIB），其接受比特币 ETF 作为抵押品表明加密资产正被主流金融机构认可为合法投资工具，类似于黄金或股票。为比特币 ETF 赋予了“硬资产”地位，可能推动其他银行（如高盛、摩根士丹利）效仿，进一步提升加密资产的机构接受度。

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撰稿：Nora / WolfDAO

编辑审核：Mat / Nora

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