从 Visa 加码稳定币看加密赛道的分化逻辑。

撰文：FinTax

1 引言

2026 年，加密行业出现了一个值得关注的分化趋势：

一边是支付侧的狂奔。4 月 29 日，全球支付巨头 Visa 宣布将稳定币结算试点扩展至 Arc、Base、Canton、Polygon 和 Tempo 五条区块链，支持的结算网络从 4 条增至 9 条。5 月 5 日，Visa 与加拿大金融平台 Wealthsimple 达成合作，首次将稳定币结算试点引入加拿大市场。作为全球数十亿张卡的发行方，Visa 迈出链上结算的步伐，印证了其对稳定币支付价值的认可。

另一边却是资本侧的受阻。5 月，法国硬件钱包制造商 Ledger 暂停了估值超 40 亿美元的美国 IPO 计划，以太坊应用开发商 Consensys 也搁置了上市进程。已上市的加密企业的表现也并不乐观：自 IPO 以来，Circle 的 USDC 稳定币业务受市场利率波动影响明显；EToro 尽管在 2026 年第一季度净利润、入金账户等增量均创下新纪录，但其加密资产收入同比下降 38%，加密衍生品净交易收入下降 57%。

上述两类现象看似彼此独立，实则共同反映了加密市场中资本与业务焦点的结构性调整：支付基础设施的实际应用正在加速推进，资本市场的估值与融资活动却在收缩。在同一行业、同一时间内，支付侧与资本侧为何呈现不同走向？沿此分化逻辑推演，加密市场的未来可能朝哪个方向演进？

2 一冷一热：加密行业的两幅面孔

在追问原因之前，首先需要树立对比较对象的大致认知。从链上支付到 IPO，二者的体量与方向本身就说明了不少问题。

2.1 加速发展的稳定币支付

当前，稳定币的链上体量已经来到一个较为可观的量级。从总量上看，2025 年全年内稳定币链上转账量约 33 万亿美元，从总量上看甚至超过了同期 Visa 约 16.7 万亿美元的总支付量。按 Artemis、Visa 等机构剔除做市机器人与交易所内部转账等非经济活动的调整口径，稳定币链上真实经济转账约为 9 至 10 万亿美元。

在月度数据上，稳定币支付同样处于加速发展阶段。2026 年 2 月，稳定币月交易量达 7.2 万亿美元，首次超过美国 ACH（自动清算所）网络的 6.8 万亿美元。至 2026 年第一季度，稳定币总供应量达到 3150 亿美元。Visa 的 70 亿美元放在这个庞大的市场里占比并不大，但这是经过合规卡组织网络、面向发卡和收单机构完成的机构级结算，而非链上散户转账。除此之外，以 Visa、PayPal 等为代表的传统支付巨头接入稳定币支付，还带来了众多与之配套的结算网络等基础设施，大幅降低了企业和普通用户使用稳定币的门槛。当一家跨境电商可以用 Shopify 一键开通 USDC 收款，并自动通过 Visa 结算为法币时，稳定币就可以成为商户可用的支付选项之一。就此而言，稳定币结算正逐渐融入传统支付体系内部。

2.2 承压的加密资本市场

与稳定币支付加速发展相对的，是资本侧的承压现象，它们体现于融资、估值与投资逻辑等多个层面。

在一级市场，2026 年 4 月加密 VC 总融资金额约为 15.54 亿美元，较 3 月的 46.96 亿美元环比下跌 66.91%，同比下降 42.75%。加密风投的出手频次与单笔金额同步走低，资金进一步向少数头部项目集中，早期项目的募资难度上升：第一季度，预测市场平台 Kalshi 与 Polymarket 分别完成 10 亿与 6 亿美元的巨额融资，加上 Mastercard 对 BVNK 的 18 亿美元收购，仅这三笔交易就占去当季披露资金的近一半；与之形成鲜明对照的是早期项目的境况——当季种子轮交易数较 2022 年高点下降逾六成，种子轮融资额中位数跌破 200 万美元，种子及更早期轮次合计仅占 VC 总额约 5%。与 2021 至 2022 年「赛道即估值」的普遍撒网相比，如今的机构更倾向于围绕市场前景已被验证的方向下注，长尾项目的融资环境明显收紧。

在二级市场，抛开已暂停上市的 Ledger 与 Consensys 不谈，已完成上市的加密企业也普遍面临估值重定价的困境，且与币价走势深度绑定。以 Strategy（原 MicroStrategy）为例，其作为比特币持仓最重的上市公司，在 2026 年第一季度录得约 125 亿美元净亏损，系其历史最大单季亏损，主要源于比特币持仓的按市值减记。Strategy 的股价在今年 1 月至 6 月间下跌约 27%，过去一年累计跌幅更深。加密交易所龙头 Coinbase 同样遭受较大压力，第一季度营收 14.1 亿美元，不及市场预期，交易收入环比下降约 23%，年内股价跌幅一度超过两成。这两家公司收入与盈利的高波动，直观地反映了资本侧逐渐冷却的情绪。

最后，在投资逻辑上，机构对加密企业的审视标准已从交易量、用户增长等规模指标，转向现金流质量、收入结构与合规成本等基本面指标。而截至 2026 年第一季度，加密总市值下降 20.4%，日均交易量环比下降 27.2%，多只加密概念股上市后破发幅度超过 30%，这显然会削弱后续加密 IPO 的定价能力与发行意愿，进而带动二级市场的流动性与情绪同步走弱。资本对加密企业定价的评估指标更为切实，而市场环境却未能回应这样的期待。

3 为何分化：支付与资本的两套逻辑

为何当下加密市场中的两个方向产生如此明显的差异？回答这个问题的关键在于厘清一个常见的误区：加密市场中支付侧与资本侧本就不由同一种力量驱动，二者并非此消彼长的关系。

3.1 加密支付何以「逆势升温」

Visa 加码稳定币结算是加密支付赛道内生增长的缩影之一。加密支付为什么能在行业整体降温的背景下保持增长势头？一是有需求，传统跨境支付体系长期存在的痛点构成了加密支付的基本盘。二是有供给，传统支付巨头和加密原生企业的集体入场，正在加速这一赛道的基础设施建设，改变人们的日常消费习惯。

从需求端来看，跨境经济活动高度依赖低摩擦的支付网络，但传统代理行模式清算链条冗长、合规节点繁杂，一个更高效、更经济的跨境支付工具成为大家共同追求的目标。2025 年第一季度，全球跨境汇款平均成本仍高达 6.49%，远高于联合国可持续发展目标设定的 3%，其中传统银行渠道的平均显性收费达 12% 至 13%。B2B 跨境转账的成本更高：一笔典型转账要经过 3 到 5 家代理行、耗时 2 到 5 个工作日、手续费 25 至 50 美元，且每经一家中间行就被逐级扣费。稳定币结算的价值正在于绕过这套多层级体系——资金在链上一次确认，手续费压缩至 Gas 费级别。同时，7×24 小时运行的网络不受银行营业时间限制，跨国资金调拨可在数分钟内完成。稳定币结算的诸多优势使其成为跨境结算的新兴选择。

对大多数人而言，低摩擦跨境支付网络的需求长期存在，并且独立于币价周期：无论比特币是涨是跌，贸易商仍要汇款、外贸企业仍要结汇，而这正是支付赛道能与加密资本市场情绪保持脱钩的根本原因。

来到加密支付的供给端，基础设施的成熟度在 2025 至 2026 年到了一个拐点。2023 年之前，稳定币支付的推广深受出入金通道不畅、合规标准不统一等阻碍。但到了 2025、2026 年，Circle 的跨链传输协议（CCTP）、PayPal 和 Stripe 的嵌入式钱包、Visa 的稳定币结算网络等支付基础设施的落地，降低了企业和普通用户使用稳定币的门槛。PayPal 于 2026 年 3 月将其美元稳定币 PYUSD 扩展至全球 70 个市场，把稳定币嵌入了超 4 亿活跃账户的现成界面；同月，Mastercard 宣布以最高 18 亿美元（含 3 亿美元或有对价）收购稳定币基础设施公司 BVNK，后者业务覆盖 130 多个国家、在多个辖区持牌；Stripe 和 Shopify 则把稳定币支付推到商户和消费者面前，自 2025 年 6 月起将 USDC 支付引入覆盖 34 国的全球商户网络。当一家跨境电商可以用 Shopify 一键开通 USDC 收款、并自动通过 Visa 结算为法币时，稳定币成为了商户可用的支付选项之一。市场教育成本和接入门槛的下降，是支付规模化的重要前提。

3.2 资本何以遇冷

加密 IPO 与 VC 的低迷则遵循另一套逻辑，背后交织着对币价的依赖、对商业模式的质疑与逐渐抬高的合规成本。首先是对加密资产价格的高度依赖。暂停或推迟上市的企业多集中在交易所、矿企、钱包和基础设施领域，营收高度敏感于市场交易量和价格。当总市值不断下降、日均交易量未达预期时，这些企业的营收预期和估值区间被直接压低，IPO 窗口随之收窄。其次，行业对加密商业模式可持续性的质疑正在发酵。Coinbase、BitGo 等已上市企业的核心收入仍高度依赖交易手续费和资产托管费，缺乏多元化收入结构。当交易挖矿、质押收益等叙事退潮后，投资者开始用更严苛的现金流折现模型加以审视，而多只概念股的破发又进一步削弱了后续定价能力。

最后，监管框架的加速落地正在抬高合规门槛，重塑企业的成本结构。一方面，税务透明化框架已进入实操阶段，OECD 加密资产报告框架（CARF）下首批跨境信息交换将于 2027 年开始，交易所、钱包、经纪商等加密资产服务商被普遍纳入申报义务方，需采集并报送用户的税务居民身份与交易数据；另一方面，各主要市场的牌照与发行规则也在逐渐成形，美国《GENIUS》法案为稳定币确立了联邦框架，中国香港、阿联酋等地相继落地发牌制度。在这一形势下，加密企业的 KYC/AML 系统改造、数据报送、牌照申请与维护等合规支出将成为刚性成本，直接压缩利润空间。对机构投资者而言，加密企业逐渐提高的合规成本是其做出投资决策前难以忽视的因素。

3.3 脱钩的本质：从看叙事到看现金流

把两条线放在一起，分化的逻辑就清晰了起来。加密 IPO 遇冷反映的是投机性资本对高风险叙事的退潮，加密支付升温反映的是生产性资本对效率工具的采用。二者的驱动力不同，因此在走势上产生明显差异。而 Visa 愿意在加密寒冬里投入真金白银，本身就说明了对长期需求的信心，尽管仍是试点规模，但这是用资本投票，而非 PPT 层面的合作。

与此同时，资本市场对加密企业的估值也转向更加关注现金流：同一季度里，有稳定结算现金流支撑的标的相对抗跌，而依赖交易量叙事的纯概念股则表现较差。这说明加密市场中的定价逻辑已经出现了分化，这种分化与其说是衰退，更不如说是应有的价值回归——市场不再为「未来会更好」的叙事支付溢价，而开始更注重于现在就能看见的效用。

4 加密市场未来将向何处去

加密支付持续热度的驱动力来自于实体经济对更高效跨境支付体系的真实需求，同时期的加密 IPO、VC 融资受压则反映了资产驱动型赛道在币价周期波动之下的普遍困境。从整个行业看，加密市场正在经历逐渐走向成熟的分化过程——贴近真实需求、产生稳定效用的业务板块，与依赖价格预期、高波动性预期的业务板块，各自展现出截然不同的发展轨迹。从这一点出发，加密市场的未来可能会有以下几种走向：

• 其一，稳定币继续从加密世界走向传统支付体系，对其形成补充。国际清算银行指出，将央行储备和商业银行存款代币化，能显著提升跨境支付效率。不过，未来增长的主力会是诸如 B2B、跨境汇款之类的刚性、非周期性需求，而非散户投机。
• 其二，合规很可能成为一道分水岭，把市场切成两层：一层是持牌稳定币，服务机构与跨境结算，接入卡组织和银行体系；另一层是离岸、自由流通的稳定币，在新兴市场承担散户和点对点转账。随着主流轨道日益合规化，前者的网络效应会越滚越大，后者接入主流商业体系的难度会越来越高，监管套利的空间也会持续收窄。
• 其三，巨头与创业公司的分工会进一步固化，并可能出现两种路线之争。一种是 Visa 式的「整合派」，把稳定币流量留在自己既有的全球网络里；另一种是 Mastercard 式的「收购派」，直接买下整条合规技术栈。无论哪种路线，都会有巨头负责铺标准化轨道，创业公司则在区域、场景、行业里做深度定制。而试图与巨头正面拼基础设施的创业公司，生存条件将会越来越难。

5 结语

回到最初的问题，支付狂奔而资本撤退，不是因果关系，而是同一行业内不同赛道走向分化的实际表现。贴近真实需求、产生稳定效用的业务，与依赖价格预期、高波动性的业务，正展现出截然不同的发展轨迹；而加密行业从整体炒作走向赛道分化，恰是其走向成熟的标志之一。至于未来，稳定币能否真正成为全球支付体系的补充层，取决于未来三到五年里监管协调、技术互操作性与商业模式的持续验证。这些题答得如何，决定了它是成为 BIS 所说的缝隙支付手段，还是真正构成支付体系的一层。对加密市场来说，发展的确定性在增强，但监管环境仍是那个最关键的变量。