本文将为读者系统梳理香港虚拟资产的监管政策框架，期望帮助大家建立起更全面、清晰的理解。

撰文：加密沙律

近年来，虚拟资产的版图在全球迅速扩张，去中心化的金融产品不仅对传统金融体系的边界造成了冲击，也对现有的金融监管框架提出了挑战。众所周知，虚拟资产有两大特点：价格的高波动性和交易的高杠杆性。这给监管部门和交易平台都提出了一系列前所未有的监管难题：如何监管跨境资金流动？如何完成客户身份识别（KYC）？如何避免发生死亡螺旋等系统性金融风险？......这一连串的问号都表达了一个事实，即对虚拟资产的监管必然会成为一个需要跨部门、跨国协作应对的综合性议题。

香港对虚拟资产监管政策的重要性众所周知：一方面，香港作为世界第三大全球金融中心，在全球金融体系中占据关键的位置；另一方面，香港承载着中国「一国两制」下的特殊制度。它的监管政策既要肩负起促进全球虚拟资产金融市场的使命，也要满足中央对金融稳定的要求。香港必须在链接国际资本市场与内地金融安全之间找到平衡点。同时，香港又必然是中国探索新兴金融市场发展的重要窗口和试验田。因此，香港的虚拟资产监管路径必然是复杂的，是全球化与本土化、创新与稳健之间不断调和的过程。

因此，在本文中，加密沙律将为读者系统梳理香港虚拟资产的监管政策框架，期望帮助大家建立起更全面、清晰的理解。

一、2017 年 -2021 年：从风险提示到制度雏形

这一阶段是香港虚拟资产监管的「起步期」，港府主要以风险提示为主，并逐步引入试点监管元素。在这期间，港府的监管态度逐步由审慎的观望态度向有序规范过渡。具体而言：

• 2017 年 9 月 5 日，香港证监会（SFC）发布《有关首次代币发行的声明》，指出部分首次代币发行（ICO）可能构成《证券及期货条例》下的「证券」，需纳入监管，为虚拟资产分类奠定了基础。
• 2017 年 12 月 11 日，SFC 发布《致持牌法团和注册机构的关于比特币期货合约和加密货币相关投资产品的通函》，要求金融机构若提供加密货币相关产品，须遵守现有金融法规。

• 这两部「初代」法规的颁布，可以看出在这个时期香港对虚拟资产监管态度的保守和审慎，但已经开始通过证券属性的分类方法，尝试将虚拟资产纳入现有的法律监管体系。

• 2018 年 11 月 1 日，SFC 发布《有关针对虚拟资产投资组合的管理公司、基金分销商及交易平台营运者的监管框架的声明》，旨在明确虚拟资产投资组合管理和交易平台运营的监管框架，提出将符合标准的虚拟资产交易平台营运者纳入证监会监管沙盒。在 SFC 提出的监管概念性框架中，核心的监管内容是专业投资者的规定、禁止杠杆与衍生品、ICO 交易的限制（需在发行后至少 12 个月方可交易）以及客户资产隔离等相关规定。

• 2019 年 3 月 28 日，证监会发布《有关证券型代币发行的声明》，对 STO 进行了定义，并且对中介人责任作了初步规定。此声明已被 2023 年 11 月 2 日发出的通函取代及更新。

• 2019 年 11 月 6 日，证监会发布《有关虚拟资产期货合约的警告》和《立场书：监管虚拟资产交易平台》，告诫投资者注意购买虚拟资产期货合约的相关风险，并在《立场书》中提出了牌照制度，再次提出平台需自证符合严格标准，并且自愿申请牌照，纳入证监会监管沙盒。在这份文件中，证监会还提出了代币准入的审核规则，拟设立委员会以评估代币的合规性，

• 2020 年 11 月，财经事务及库务局就《打击洗钱条例》的修订展开咨询，并且计划将虚拟资产服务提供商（VASP）纳入发牌制度。

• 2021 年 5 月，财库局发布上述咨询的总结，正式确认引入 VASP 的发牌制度，要求从事相关业务者申请牌照并遵守反洗钱规定。

香港逐步从提示风险转向了对行为的具体规范，开始界定虚拟资产市场参与者的责任。此时，监管机构已经认识到虚拟资产将成为金融市场的重要组成部分，态度慢慢向正向管理开始转变。但对于生态中的参与方，还是以「自愿参与」为原则。港府引入了牌照机制的雏形，平台若选择接受监管，则需要主动申请牌照并自证符合标准。

其中值得关注的是，「监管沙盒」的机制也进入了公众的视野，被使用在对虚拟资产交易平台的监管中。沙盒的概念最早由英国首次提出并实践，是一种允许新兴金融科技企业或者项目在特定、可控的环境下，并且在有限范围内进行产品、服务或其他业务模型的测试机制，且无需完全满足现有的全部监管要求。由于传统的监管模式必然落后于技术的发展，沙盒机制能够给一些有潜力的创新项目提供相对自由、充沛的土壤成长。沙盒的意义在于，它与传统的政府单向监管不同，更像是监管者与市场一起「摸着石头过河」，在小面积范围内充分试水，具有相当大的包容性和实践意义。

至此，香港对于虚拟资产的监管已经迈向了成熟和制度化的门槛，监管重点不再局限于对产品的分类判断，而是趋向于构建完整的合规生态。结合这段时期的全球趋势来看，即使在美国和欧盟，虚拟资产市场也尚属早期，监管介入过深可能抑制技术创新和行业探索。

此外，这段时期的中国内地对加密资产始终保持高压态势：2017 年，中国七部委发布《关于防范代币发行融资风险的公告》全面叫停 ICO，关闭境内相关交易平台；2018 后，内地加强打击「变相交易」与「场外交易」；2021 年 9 月，十部门联合发文《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，将虚拟货币相关所有业务（交易、兑付、中介、广告等）定性为非法金融活动。

在「两极分化」的监管方向中，香港选择了第三种监管策略：不激进放行，也不一刀切禁止。香港作为「一国两制」框架下的金融特区，在相关政策上并无急于确立独立路径的空间。何况彼时国际上尚未形成统一监管共识，香港既不具备抢跑的条件，也无抢跑的必要。

二、2022 年：政策转型的关键节点

到了 2022 年，这种不冷不热的监管风格发生了巨大的转折，从之前以观望为主的有限监管正式转变为积极、主动的政策支持。

2022 年正式成为香港虚拟资产监管政策的分水岭：2022 年 10 月 31 日，财库局发布了第一份《有关虚拟资产在港发展的政策宣言》，首次明确香港将「积极推动」虚拟资产生态发展。该政策宣言不仅表态将实施 VASP 发牌制度，更提出支持代币化、绿色债券与 NFT 等新兴场景，标志监管思路由「风险导向」转向「机遇导向」，为后续制度改革确立战略方向。

这份宣言标志着港府对于虚拟资产监管态度已经发生了实质性的转变。加密沙律认为，这种转变并非空穴来风，结合当时的国际形势，其背后动因可以大致归结为两点：

一、国际竞争加剧，香港需要维护金融中心地位性。彼时，全球虚拟资产市场虽经历波动，但 Web3、NFT 和元宇宙等 Web3 新兴领域加速发展，全球主要金融中心纷纷加码虚拟资产布局。香港作为国际金融中心相对美国、新加坡等竞争对手已经有所落后。尤其是新加坡在 2020 年出台《支付服务法案》后吸引了大量的 Web3 企业和项目赴新落地，香港亟须调整政策以争夺行业资源，不然很可能错失全球数字金融发展的窗口。

二、从市场视角来看，虚拟资产的发展催生了多重需求，香港恰好承担关键连接点的作用。香港自身需要一个新金融产业的突破口与转型契机，以强化其国际金融中心地位；中国内地则希望有一个可以在合规前提下探索数字经济的「试验田」；而先锋的从业者群体也迫切希望在香港找到一块「有监管、有秩序」的落脚地，实现资产、业务与身份的合法合规；交易平台则渴望在法律框架下获得制度保护与正当性。这些需求在 2022 年前后逐步汇聚，为香港虚拟资产政策大幅松绑提供了现实条件。

总而言之，这一转变不仅关乎对创新金融市场的迎合，更是香港在复杂国际环境中维护其金融中心地位的主动战略选择。

三、2023 年 - 至今：监管政策迅速迭代、深化与转型

自 2023 年起，香港虚拟资产监管正式迈入「实操落地」阶段。过去的试验模式逐步被完整、强制性的法律与牌照制度所取代，港府政策正式从「政策声明」演变为「监管执行」，逐步完整和制度化。

• 2023 年 2 月，香港特区政府发行首只代币化绿色债券。这支债券由中国银行（香港）以及汇丰银行托管，并通过金管局的债务工具中央结算系统（CMU）管理现金代币。
• 2023 年 6 月，SFC 正式实施《虚拟资产交易平台指引》，启动 VASP 发牌制度，首批仅两家平台——OSL 和 HashKey——成功在过渡期内获批。

• 同月，《打击洗钱及恐怖分子资金筹集（修订）条例》正式生效，标志着虚拟资产交易平台（VATP）必须持牌经营，监管要求涵盖资本充足、冷钱包托管、KYC/AML、市场操纵防范、投资者适当性评估等方面。随着《虚拟资产交易平台指引》的出台，香港由「可选监管」彻底转向「强制持牌」，确立了清晰的市场准入门槛和运营规范。此外，对投资者的限制也从「专业投资者」放宽至零售投资者，但前提是平台满足投资者适当性评估、风险披露、冷钱包保管等额外的保障要求。

• 2023 年 8 月，HashKey 成为香港首家向散户开放的持牌交易所，标志零售投资者可合规参与虚拟资产交易，首批上架比特币（BTC）和以太坊（ETH），标志零售市场的合规化开启。

2023 年的这一系列立法举措，标志着香港的虚拟资产牌照制度正式进入实操阶段，对平台的监管从「自愿接受」转变为「强制要求」。同时，Hashkey 作为首个在过渡期内获发牌照的平台，奠定了行业的标准。与此同时，反洗钱立法的生效，将虚拟资产交易平台正式纳入与传统金融机构等同的反洗钱监管框架，巩固了持牌制度的法律基础。

• 2023 年 11 月，SFC 发布《有关中介人从事代币化证券相关活动的通函》，再次强调代币化证券虽采用区块链技术发行，但其本质仍属传统证券，须遵守现行证券法规。中介人在分销、交易、管理这类资产时，必须进行尽职调查、确保产品适当性，并事先通知证监会。

• 2023 年 12 月，金管局与 SFC 联合发布更新版《中介人虚拟资产相关活动通函》，首次明确虚拟资产现货与期货 ETF 可供合规销售。该通函的发布代表着香港由交易平台监管延伸至中介机构（如券商、银行、理财顾问）的合规要求，标志着虚拟资产监管开始覆盖整个金融分销链条，形成监管的完整闭环。通函也首次允许中介机构销售虚拟资产相关 ETF，为未来的现货与期货 ETF 产品面世铺路。

• 同月，SFC 发布《有关证监会认可基金投资虚拟资产的通函》，指出证监会在考虑容许基金进行公开发售时所须符合相关规定，该基金涉及虚拟资产（「VA」）的净资产值（「NAV」）有 10% 以上。

• 2024 年 1 月，广发证券（香港）成功发行首单适用香港法律的代币化证券。

• 2024 年 3 月，金管局启动「Ensemble 项目」，旨在探索代币化资产与批发央行数字货币（wCBDC）的整合，测试包括绿色债券、碳信用、房地产、供应链金融等场景的原子结算机制。其中，Ensemble 沙盒专注于探索代币化技术的应用场景，在其中已有数个 RWA 项目成功落地。

• 2024 年 7 月，金管局启动稳定币监管沙盒计划，允许机构在受控环境下测试稳定币发行与应用模型。首批参与者包括京东科技、Circle（圆币）及渣打银行。其中，京东率先推出锚定港元的「JD-HKD」稳定币，探索其在支付结算与供应链管理中的场景落地。这标志着香港在全球率先探索稳定币的本地化、实用化、合规化路径。

• 2024 年 8 月，朗新科技与蚂蚁数科合作推出充电桩收益权 RWA 项目。

• 2024 年 9 月，协鑫能科与蚂蚁数科合作推出光伏电站收益权 RWA 项目。

• 2025 年 2 月，财政司司长陈茂波宣布将发布第二份《虚拟资产政策宣言》，计划整合传统金融与区块链技术，推动场外交易及托管服务制度。

• 2025 年 2 月，华夏基金（中国香港）宣布其发布的华夏港元数字货币基金已获香港证监会（SFC）批准，成为亚太地区首支面向零售投资者的代币化基金，并预计于 2 月 28 日正式上市。

• 2025 年 3 月，持牌交易所增至 10 家，8 家正在审批，监管效率提升与市场信心显著增强。同期，SFC 发布「A-S-P-I-Re」监管路线图，以连接、保障、产品、基建、联系五大支柱深化市场发展。
• 同月，巡鹰集团成功落地全球首单换电实体资产 RWA 项目。

四、香港监管体系的梳理及分析

通过上述对虚拟资产发达国家监管政策的概述，以及对香港监管路径的梳理，加密沙律认为，香港并未简单复制欧美监管框架，而是在国际规则基础上形成了自己的治理逻辑。

香港对虚拟资产的监管始终采取基于现有法律架构的「加盖式监管」策略，即通过发布指引或通函的方式对数字资产进行「打补丁」式的监管，而不是学习欧盟，另起炉灶，重新制定一部新的专门法典。结合香港国际金融中心的身份，我们能对监管策略背后的逻辑作出一些判断：

港府认为，虚拟资产本质上无异于传统金融资产，甚至可以被视为传统金融资产的延伸形态。因此，对虚拟资产的监管，最重要的就是牢牢守住金融合规、反洗钱和投资者保护三道防线，即可纳入现行金融监管体系内进行管理。作为一个资源稀缺但制度成熟的国际城市，香港在经济结构上高度依赖金融业，其 GDP、就业和国际影响力都与金融体系的稳定、透明与高效紧密相连。虚拟资产的兴起对香港是一次机会，但也是一个挑战。客观来说，香港的「打补丁」式监管是这个领域效率最高、适应性最强的监管方式。

香港从监管机构到金融从业者，对于证券、银行、资产管理等领域的风险控制与法规运作都比较熟悉。尽管虚拟资产虽在技术形态上有所不同，但在功能上与金融化资产相似度较高——可以估值、可交易、有市场、有风险，可以纳入熟悉的监管框架之下。因此，香港的监管似乎更倾向于将其作为金融资产的延伸品来对待。这不仅降低了监管协调成本，也为金融机构与新兴技术企业之间搭建了桥梁，使得制度转型与产业发展能够较好地融合起来。

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